根據美國財經界消息傳來，特朗普擬明年第一季度推動美元穩定幣((USD Stable coin)大批登場。如今時機大致成熟，不少巨型頭部科技私營機構正磨拳擦掌。

特朗普政府力推美元穩定幣，以《天才法案》（GENIUS Act）搭建聯邦監管法律框架，計畫在政策落地後大規模擴張美元穩定幣的市場應用，被視為數字時代維護美元霸權的關鍵工具。特朗普家族關聯企業 World Liberty Financial(WLF)也發行錨定美元的穩定幣(USD1)作為私營部門實踐樣本，計畫依託法案紅利進一步擴大規模。市場普遍預期在政策全面落地後，明年第一季度將迎來這金融產品的大規模商業化推廣。WLF由特朗普家族成員經營，屬於頭啖湯企業，推出以來到如今已賺得盆滿缽滿，筆者在8月19日的文章已詳細報導過。

按照法案條文，合規美元穩定幣的核心規則有明確硬性約束：第一，發行主體必須取得美國聯邦或州特許牌照，不允許無資質機構隨意發行；第二，實行100%足額儲備制度，儲備資產限定為美元現金與93天以內短期美國國債等高流動性資產，不允許高風險垃圾資產充當儲備；第三，強制月度儲備披露、協力廠商定期審計，提升市場透明度；第四，穩定幣不屬於銀行存款，不享受存款保險，禁止向持幣用戶支付利息；第五，發行機構需要配合司法機關具備凍結、銷毀代幣的許可權；境外穩定幣想要進入美國市場，必須滿足美國監管條件，否則禁止流通 。

美元穩定幣的特點是由私營機構發行，不具備美國政府主權信用擔保。貨幣經濟學的專用定義是: 穩定幣有主權風險(sovereign risk)，這關鍵風險由持幣人承擔。

特朗普政府同時明確表態，堅決拒絕推出央行數字貨幣(CBDC)。美國選擇走私營機構發行穩定幣的路線，依靠市場商業力量輸出美元信用；這做法和一些國家(包括中國)推行CBDC的做法背道而馳。兩種數位貨幣發行制度對著幹，爭奪貨幣(外匯)市場的佔有率(即全球貨幣流動性份額)，看誰更受歡迎。

美國不惜立法力推美元穩定幣，存在經濟、地緣、貨幣競爭三重深層動因。首先是消化美債，降低美國財政利息負擔。穩定幣發行機構向全球用戶收取美元資金之後，法律要求其大部分資金配置美元或短期美債(其實本質一樣，因為美債也是以美元結算)，全球對穩定幣的需求擴張，就會源源不斷創造美債的新增買家，對沖多國減持美債帶來的壓力。金融分析機構預測，未來穩定幣市場規模可以達到數萬億美元級別，能夠每年幫助美國節省百億級別的國債利息支出，形成“全球使用穩定幣→資金購入美債→美國財政獲得融資”的閉合迴圈。特朗普政府想出以這種方法來維持美元全球霸權，堪稱天才。冠名《天才法案》，有其底層邏輯。持有美元穩定幣，沒有利息收取。因此，本質上美元穩定幣純粹是一種記帳和交收工具，和賭臺上的不記名籌碼無異。有關加密虛擬貨幣有泡沫化的危險在理論層面的分析，筆者在8月25日的文章已有詳細論述。本文是相關議題的第三篇。

美國政府容許私營機構發行美元穩定幣，但由美國政府進行監管，其終極目的是維護美元全球霸權，應對“去美元化”浪潮。傳統美元輸出主要依靠(1)貿易逆差和(2)跨境銀行清算系統SWIFT，受到各國央行的匯率及利率政策約束。穩定幣運行在區塊鏈技術之上，可以點對點跨境轉帳，繞開各國傳統銀行體系。在部分通脹高企、本幣信用薄弱的新興市場，民眾可以直接持有美元穩定幣，實現民間層面的“鏈上美元化”，不需要經過本國央行許可，變相擴大美元的流通邊界，擠壓他國主權貨幣的使用空間，藉此鞏固美元在數字世界的結算地位。美元地位依靠美軍實力保障已是常識，本文不再詳細解釋，估計讀者們都耳熟能詳。典型例子之一，日元匯率、利率和擴縮報表客觀上聽命于美聯儲，其實並無完整的貨幣政策主權。

美國要及早就穩定幣立法，是為了爭奪全球數位金融規則的主導權。美國通過《天才法案》立法，別定一套美式穩定幣標準並向全球輸出，迫使全球想要參與國際市場的加密企業向美國監管靠攏。美國同時以此對沖其他國家的央行數字貨幣(CBDC)帶來的競爭。美國認為私營穩定幣可以搶佔跨境支付和數位貿易賽道，在數字貨幣的賽道上壓制競爭對手，把區塊鏈世界的計價權牢牢抓在美元手裡。其實這套模式有巨大外部溢出風險。穩定幣跨境流轉存在匿名性，洗錢、資本外逃管控難度上升。一旦美元穩定幣發生擠兌被拋售，因為綁定美元及美債，價格回落導致儲備資產貶值，風險會向外傳導，衝擊其他國家的金融穩定，侵蝕他國貨幣主權。不少歐盟成員國和新興經濟體國家已經對此發出警示。主要國際貨幣國家可能需要被動跟隨發行本國貨幣的穩定幣，例如歐元、日元穩定幣。香港特區作為中國的國際金融市場之一，可能亦要考慮容許私營機構發行離岸人民幣穩定幣(offshore RMB stable coin)。

加密虛擬貨幣整體分為兩類，一類是比特幣、乙太坊這類價格劇烈波動(穩定性不足)的原生加密幣；另一類就是穩定幣，目的是錨定法幣1:1(例如美元)以減低價格波動(因此號稱“穩定”)，二者運作模式有本質區別。

普通加密貨幣（以比特幣為例），依託分散式區塊鏈帳本運行，資訊分散分佈在各區塊裡面，沒有中心化的發行機構，依靠密碼學、全網節點共同記帳，總量由代碼(可以理解為多層次的較先進的私人密碼系統)預先設定，依靠市場供需決定價格，沒有任何現實資產抵押，價格暴漲暴跌，主要用於投機、洗，是鏈上交易媒介，不具備可靠的完全的貨幣職能。交易全部記錄在鏈上，位址匿名，交易不可逆，記錄不可改，不受單一國家機構關停，但無法從技術和監管層面杜絕詐騙和洗錢活動。一旦代碼失靈，持幣者怎樣挖礦也難以找回，紙上富貴的持幣總值，可以突然“人間蒸發”。

穩定幣分為三種技術路線，當前美國法案認可的只有法幣抵押型穩定幣，是市場主流。用戶把現實美元交給發行公司，公司託管美匯及短期美債作為儲備，在區塊鏈上“鑄造”等額的鏈上代幣交給用戶；用戶贖回時，把鏈上代幣交還發行方，發行方銷毀鏈上代幣，把現實美元還給用戶。幣值能否守住美元1兌1? 完全取決於儲備資產是否真實足額、託管是否安全。USDT、USDC、USD1都屬於這一類。明年開始，陸續有來。

第二種是鏈上加密資產超額抵押模式，代表產品是DAI。使用者把乙太坊等加密資產質押進智慧合約，系統按照高於100%的超額抵押比例生成穩定幣。如果質押的加密貨幣價格大跌，智慧合約會自動拍賣質押資產完成清算，以此保障幣值穩定。它的缺陷是抵押物本身價值波動巨大，極端行情下會發生脫錨風險，導致倒閉(俗稱爆雷)。

第三種是演算法穩定幣，沒有現實資產做抵押，依靠演算法調節代幣的增發或銷毀(即調節供求)試圖維持價格。歷史上Terra‑UST崩盤證明，市場恐慌發生時，演算法機制會失效，出現死亡螺旋，幣值近乎清零，風險極高。

美國《天才法案》不認可第二和第三種穩定幣作為合規支付工具，有其道理。估計美國政府明年第一季度推動美元穩定幣發行時，第二和第三種將會銷聲匿跡。綜合來看，美元穩定幣並不是新的貨幣，本質是把美元信用包裝在區塊鏈上的金融工具。它把美元和美債體系的影響力延伸到數字世界，因為美元穩定幣由私企發行，主權風險全球化，持幣者對美國政府並無直接追索權。對於其他主權國家而言，需要防範民間大規模使用美元穩定幣造成本幣被替代、資本無序跨境流動的風險，既要研究數位支付技術(區塊鏈在貨幣市場的應用場景)，也要守住貨幣主權底線。

中國怎樣守住貨幣主權底線呢？答案就在e-CNY 與 CBDC。

CBDC(央行數字貨幣)是統稱，e-CNY（數字人民幣）是中國發行的CBDC，屬於CBDC當中一個具體品種。CBDC是通用概念，指各國中央銀行發行、由國家主權信用背書的法定數字貨幣。凡是央行直接發行的數字法定貨幣都叫CBDC。批發型CBDC只在銀行、金融機構之間清算使用，不對普通民眾開放。零售型CBDC面向個人和企業日常支付使用。e-CNY屬於零售型CBDC。e-CNY是CBDC的一種，但CBDC不單只是e-CNY。

現時CBDC沒有統一的國際標準，每個國家設計方案完全獨立。e-CNY是中國專屬版本，由中國人民銀行發行，不計利息，採用“雙層運營體系”（央行→商業銀行/金融運營機構→老百姓），可離線支付，匿名可控(等同現鈔)，主要用於日常零售支付。筆者這樣解釋，讀者應該十分清楚。從明年開始在全球範圍，將會是CBDC和穩定幣之間的“對決”。特朗普政府選擇扶持私營穩定幣路線，拒絕發行美國版CBDC。金磚國家集團正在籌備發行CBDC，但系統建設並非一朝一夕。今後全球貨幣戰爭的形勢如何發展，值得高度關注。

_{♦ 2026/9/29。若有侵害著作權，請速告知，我們將盡速移除 ♦}