神奇的左右脚互蹬

從2008年的金融風暴到今天，已經渡過了11個年頭。稍微注意財經新聞的人大概都知道，許多金融專家預言，下一個經濟下滑的時刻就快要來到了，衹不過大家對它的嚴重性以及誰領先這次下滑仍然意見紛紛。今天我們就來預測一下，誰會先從山頂摔下去。不過，首先讓我提及金庸的小説裏面的一個小故事。

幾十年前，在新竹上中學的時候，我是金庸武俠小説的粉絲，每隔幾天就去問租書店的老闆：第X集出來了沒有？第X集出來沒有？出來了就趕快租，先睹爲快。現在記憶已經模糊，不過記得金庸在《倚天屠龍記》的那本書裏有一段小故事，說咱們的英雄，現在不記得名字了，摔下了懸崖，他就左脚蹬右脚，右脚蹬左脚，蹬來蹬去，又飛了上去，化險爲夷。

當然，小説家可以靠他的想象力，創造很多完全不合乎科學的情節。學過物理的人都知道，左右脚互蹬，使的是内力，兩者互相抵消，無論輕功再好，也根本不能使人往上騰飛。

可是，這種依靠自己内部發力，使一個物體飛升起來，或者説不往下掉了，幾乎在地球上的所有情況下都是不可能的任務，但是獨獨在一個國家的經濟領域，它有可能。這到底這是怎麽回事？

量化寬鬆與新貨幣理論

或許大家都記得，在2008年金融風暴爆發以後，不但美國經濟面對崩盤，實際上整個世界經濟都被美國拖累，許多小經濟體，如冰島，西班牙，葡萄牙，希臘等等，都實際上破產，需要歐盟來救。中國也出現了巨大的危機，所以那時候溫家寶立即向中國金融市場灌輸了四萬億人民幣，把經濟給撐了起來。這種做法我們通常稱之爲放鬆銀根，其中有一系列的做法，在此我們就不去細説了。當時歐盟，日本以及幾乎所有國家都在這麽幹，衹不過溫家寶放的比任何國家都猛罷了。

美國的次貸危機是造成這一輪金融風暴的禍首，受到的打擊當然非常大。幾家大銀行，投資公司和保險公司都面臨破產，三家汽車公司也面臨破產。爲了救市，國會通過了向銀行提供7，000億美元的法案，并且向汽車公司發放了巨額貸款，使美國的經濟沒有陷入大蕭條，僅僅陷入了大不景氣（great recession）。

雖然避免了大蕭條，可是在一系列救市舉措之後，美國經濟仍然欲振乏力，所以美聯儲主席伯納克在後來的幾年間連續發動了四次QE（quantitative easing），中文翻譯爲“量化寬鬆”。這就是説，財政部這邊發行公債，美聯儲那邊印鈔票，認購這些公債。第四次QE非常誇張，美聯儲每個月購進高達85億美元的公債，并且持續了一年多。這麽一來，美國的經濟終於開始成長。可是，美聯儲賬目上的赤字也高達四萬億。

通常，一個國家的政府開支是由稅收來支付的。如果稅收不足以承擔開支，那麽政府要嘛就提高稅率，填補缺額，要嘛就發行公債。公債有利息，所以退休基金，各種各樣的其他的基金，保險公司，銀行，甚至富裕的個人投資者都會購買。當然，外國政府和投資機構也會買。一般而言，美國的公債被認爲是最穩的投資，所以世界上一旦在某些地方發生動亂，大家就會搶著購買美國的公債。這是我們都知道的。

可是，在金融風暴發生以後，購買欲普遍低落，政府則需要天量的金額來支撐財政開支，同時又不願意擡高利率來吸引買家的時候，誰來買呢？答案是，自己買。也就是説，財政部發行公債，美聯儲買。財政部是政府的一部分，美聯儲雖然說是由許多私營銀行組成，可是它的運作邏輯相當於其他國家的中央銀行，也是政府運作的一部分。這就是說，國家的中央銀行購買政府財政部發行的債券，完全是政府的内部作業。印出的鈔票既不需要也沒有黃金，白銀或者石油等有價商品來支撐。這就好像是我在前面說的，左脚蹬右脚，右脚蹬左脚。這樣的互蹬雖然不可能產生讓人騰飛的效果，可是，在財務運作里，它卻神奇地把快要陷入蕭條的經濟給撐了起來。

這種做法，通俗一點說，被人稱之爲政府向自己借錢。用比較正式的説法，這就是所謂的新貨幣理論。今年3月31號，曾經獲得經濟諾貝爾獎的耶魯大學教授Schiller在《紐約時報》寫了一篇文章，專門談這個理論。他説，目前世界上幾個大經濟體都在不同程度上將這個新貨幣理論付諸實施。他沒有像許多著名的經濟學家那樣，把這個理論當作邪門歪道，反而認爲，作爲一種短期救急的做法，是可行的。

互蹬功世界第一的日本

我們都知道，日本的經濟從上世紀90年代起就陷入了長期呆滯，二十多年來，它的成長率有時正，有時負，但不論是正是負，它一直圍繞著一個大鴨蛋。8年前，美國有一位網紅經濟學家，名字叫John Mauldin，在他的暢銷書End Game中有一章專門討論日本的經濟。那時，日本的債務已經高達GDP的兩倍。他說，日本的經濟就像是一隻甲蟲在尋找汽車的擋風玻璃，來給它撞。也就是說，他認爲日本的經濟在自尋死路。

可是，在他預言日本經濟崩盤的8年以後的今天，日本的經濟仍然沒有崩盤。這到底是怎麽回事呢？沒別的，就是金庸小説里描寫的左脚蹬右脚，右脚蹬左脚。日本是這個互蹬功的高手，也就是實行新貨幣理論最徹底的國家。

安培是在2012 年當選爲首相的。他競選時提出的經濟政策就是要擺脫二十多年的低迷經濟，爲此他提出了振興經濟的“三支箭”。第一支箭就是實行量化寬鬆政策，寬鬆的目標是要讓經濟產生2%的通貨膨脹（通脹對還債特別有利）。我們的重點是他的這第一支箭：量化寬鬆，所以後兩支箭就表過不提了。

我們都知道，日本人有良好的儲蓄習慣，有餘錢就去買債券和股票。一般老百姓可以從郵局購買債券，非常方便，因此日本的債券市場跟美國和歐盟很不一樣，它的公債有90%以上都是由國内的投資機構或者老百姓所擁有。正因爲這樣，它的金融市場的的確確是“向自己借錢”，所以非常穩定，不會像許多發展中國家，借了巨量的美元，一旦美元升值，本國貨幣立刻受到慘重打擊，經濟就陷入不景氣，通貨緊縮，美國的資金乃大規模湧入，低價收購（許多老中經濟學家稱美國的做法爲“剪羊毛”）。

另外需要提到的是，大家都知道，日本的老齡化極端嚴重，65歲以上的人口多於15歲以下的人口。過去經濟好的時候，大家存錢買債券，現在人老了，債券的利息又低，所以到了他們賣債券來養活自己的時候了。尤其是，在2008年以後，全世界幾乎都出現消費力弱，經濟疲軟和通貨緊縮的危機，公債的利息都非常低。美國一連好幾年利率爲零（直到現在，10年期公債的利息還不到3%）。日本更絕，不但公債是零利息，并且還發行了大量的負利息的公債，也就是説，買公債不但沒有利息，還要倒貼。這樣，一般人當然就不買。誰來買呢？衹有日本央行買。根據去年年底的資料，日本央行的賬戶裏所擁有的公債及其他債券的數額相當於日本的GDP，即約合4.8萬億美元。這個數字是極端驚人的。跟美國相比，美聯儲賬戶中衹有4萬億左右的美國公債，大約是美國GDP的四分之一。

日本央行不但買本國的公債，并且還買企業的債券，不但買企業的債券，并且還買企業的股票，不是個別公司的股票，而是集中購買所謂ETF的股票基金（Exchange Traded Funds，開放式股票基金）。據統計，日本央行是40%上市公司股票的最大持股人。

記得有一位希臘哲學家說，一個人的力氣再大，他不能把自己舉起來。看樣子，日本央行推翻了這條公理，它把整個日本經濟舉在自己的頭上。

日本不崩盤，誰崩盤？

按照凱恩斯的經濟理論，一個政府在經濟低迷的時候可以主動舉債，在國民消費力弱的時候刺激經濟，諸如提供失業救濟，鼓勵就業，鼓勵投資等。可是，一旦到了經濟復蘇，政府的稅收狀況改善的時候，政府就應當把債務償還掉，以便將來碰到類似的情況時又有舉債的能力。現在日本的情況是，政府纍積了天量的債務，而同時政府每年仍然有赤字，仍然需要增加發行債券，而社會根本無力消化這些債券，衹有依靠政府自己左脚蹬右脚，右脚蹬左脚，撐住整個經濟體。問題是，難道這種情況能夠永遠維持嗎？它是不是有一天會從山頂上掉下去，無論怎麽蹬也蹬不上去了呢？

據估計，日本總共的公債數額是GDP的2.5倍。這當然是一個龐大的數字。如果日本的人口在增加，而不是在減少，勞動力每年增加，而不是在減少，經濟在成長，而不是停滯不前，那麽它可以使稅收增加，使政府收支中出現盈餘，再加上製造一個低度的通貨膨脹，那麽，在幾十年或者更長的時間里，它能夠逐漸消化掉央行所揹的債務。可惜的是，日本的情況卻剛好相反。日本的人口每年要減少四，五十萬，年輕人少，老人多，所以消費力疲軟，通貨呈現緊縮而不是通脹。所以，總有一天，日本央行這樣左右脚互蹬的情況將無以爲繼。

日本經濟依靠它的幾個非常强勁的出口企業來支撐，尤其是像豐田，本田，日產這三家汽車製造商，以及索尼，三菱等大企業。它們在海外有龐大的市場，賺取巨額的外匯，并且在海外有巨額存款。但是，在日本内部的經濟疲軟情況下，如果外部再經歷一次經濟不景氣，打擊了它經濟中最强有力的出口部分，我很懷疑日本是否還能撐的下去。所以，我的結論是，在四大經濟體裏面，如果下一個經濟冬天來臨，日本可能最先崩盤。

反觀中國，雖然公債數額據稱也達到了GDP的2.38倍，可是經濟增長率仍然在6%以上，通貨持續在2% 上下，可以說是相當健康。同時，中國已經大規模減少了對出口的依賴，一帶一路的戰略正推展的有聲有色，所以説，在下一輪世界經濟衰退的時候，中國仍然可能躲過崩盤的命運。